貝康醫(yī)療2170.HK：收入毛利雙雙增長50%，重磅收購助力打造中國版V

:收入毛利雙雙增長50%，重磅收購助力打造中國版Vitrolife)

人口紅利決定著眾多產(chǎn)業(yè)的未來，屬于每個國家經(jīng)濟增長的重要基石。

然而，近年來我國人口出生率持續(xù)下滑，部分地區(qū)不孕不育率節(jié)節(jié)甚至達到了18%-20%，這使得國家面臨著嚴峻的人口挑戰(zhàn)。

為刺激生育，國家在2021年5月宣布放開三胎政策，并通過醫(yī)療、教育改革以及增加生育補貼和產(chǎn)假等政策措施，努力降低養(yǎng)育成本。這些政策在解決“不想生”的問題上已經(jīng)發(fā)揮到了極致。最近，國家也開始著力解決“不能生”的問題，從政策端有力出擊。

輔助生殖技術(shù)作為解決這一難題的有效手段，曾因其高昂的價格限制了增長。如今，已經(jīng)連續(xù)四個省份開始將輔助生殖納入醫(yī)保報銷范圍。

自去年6月北京市率先將16項輔助生殖項目納入醫(yī)保以來，在國家醫(yī)保局的推動下，廣西、內(nèi)蒙古、甘肅等地也緊隨其后，將部分輔助生殖項目納入醫(yī)保，包括取卵術(shù)、胚胎培養(yǎng)、胚胎移植、精子優(yōu)選、胚胎基因病診斷、染色體疾病的植入前胚胎遺傳學檢測(PGT-SR)、細胞冷凍等。這些項目的報銷比例總體高達50%-70%，部分項目甚至可以實現(xiàn)二次報銷。

以廣西某位采用輔助生殖技術(shù)的不孕不育患者為例，原本1萬多元的治療費用，現(xiàn)在個人僅需自費3000多元，這極大地減輕了患者的經(jīng)濟負擔。

此外，為積極應(yīng)對人口形勢，連續(xù)兩年有政協(xié)委員提案為“放開單身女性凍卵限制”，政策上也有松動跡象。去年全國兩會期間，全國政協(xié)委員、中國工程院院士、北京大學常務(wù)副校長兼醫(yī)學部主任喬杰提案建議保障女性生育力并適度有序放開凍卵限制，她認為，針對社會性因素導致的生育意愿下降問題，應(yīng)該試點性放開與女性年齡相關(guān)的生育力保存政策并允許單身女性凍卵。

由于凍卵后的生育過程也需要使用輔助生殖技術(shù)，因此未來隨著更多省份將輔助生殖項目納入醫(yī)保范圍以及單身女性凍卵政策的放開，輔助生殖技術(shù)的市場需求有望得到進一步釋放、行業(yè)滲透率有望提升，而產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司將直接受益，比如布局輔助生殖胚胎植入前遺傳學檢測技術(shù)的貝康醫(yī)療，該公司擁有胚胎植入前檢測試劑(PGT-A、PGT-M、PGT-SR)、智能液氮存儲儀器設(shè)備、胚胎培養(yǎng)箱、培養(yǎng)液等輔助生殖上游產(chǎn)品。

以PGT技術(shù)為核心，打造輔助生殖全產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新平臺，逆市實現(xiàn)強勁增長

PGT技術(shù)是第三代試管嬰兒技術(shù)的核心，貝康醫(yī)療是以PGT起家，實現(xiàn)了PGT-A、PGT-M、PGT-SR的全布局，旗下的PGT-A試劑盒拿下了三代試管嬰兒基因檢測試劑盒的“首個獲批”，奠定了市場先發(fā)優(yōu)勢；PGT-M預計于2024年獲得三類醫(yī)療器械注冊證，PGT-SR預計于2025年獲得注冊證。

除了PGT產(chǎn)品為主的遺傳實驗室，公司還布局了男科實驗室、胚胎實驗室、冷凍存儲實驗室及軟件實驗室等五大實驗室場景為用戶提供一站式解決方案。

在輔助生殖政策激勵到來前夕，公司近日也發(fā)布了亮眼財報。2023年全年收入為2.08億元，實現(xiàn)近50%的增長，實現(xiàn)毛利0.9億，同比增長53.5%，毛利率較上年提升1.7個百分點；

公司的核心業(yè)務(wù)PGT試劑表現(xiàn)尤為突出，全年實現(xiàn)收入1.15億，較上年同比增長30%，在頭部中心市場的占有率和保有量穩(wěn)居第一；此外，冷凍存儲業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)出強勁的增長勢頭，實現(xiàn)收入974萬，同比增長率高達80%。另一方面，公司當年收購的BMX業(yè)務(wù)全年也實現(xiàn)了1.08億的銷售收入，同比增長17%。2023年，公司在全球范圍內(nèi)新增了36家客戶和經(jīng)銷商，進一步擴大了市場網(wǎng)絡(luò)。

在融資環(huán)境和市場環(huán)境不理想的情況下，公司逆市實現(xiàn)高效整合、穩(wěn)健增長，實屬不易。通過閱讀公司財報及公開資料，我們從貝康醫(yī)療身上窺見了其審時度勢的經(jīng)營智慧，以及果敢出擊的戰(zhàn)略雄心。

一邊降本增效、一邊重拳出擊

過去的兩年時間里，醫(yī)藥行業(yè)，包括創(chuàng)新藥、創(chuàng)新器械、CDMO、CRO、生命科學、IVD以及疫苗等領(lǐng)域，都經(jīng)歷了政策調(diào)整、市場波動和融資環(huán)境的嚴峻挑戰(zhàn)。這一時期，行業(yè)的資本開支也降至低谷。

降本增效和穩(wěn)健經(jīng)營成了行業(yè)發(fā)展之重。

貝康醫(yī)療也不例外，甚至在調(diào)整自身戰(zhàn)略方面，公司的一系列舉措顯得更為精細和更為深遠。

除了通過縮編降低人員成本、減少研發(fā)項目來降低研發(fā)支出這類行業(yè)常見的降本增效措施以外，公司還通過新廠房大規(guī)模高質(zhì)量的自動化生產(chǎn)來降低生產(chǎn)成本，以及將公司的銷售模式從直銷轉(zhuǎn)換為全面代理商銷售。

2023年，公司的直銷營銷人數(shù)從2022年的94人縮減到73人，降低了銷售管理成本，與此同時，公司全國簽約代理商超過40家，銷售模式的調(diào)整將會在未來進一步大幅減低銷售費用率。

2022年年底，公司賬上仍然保有近13.32億的流動資金，幾乎沒有銀行端的短期償債壓力，屬于醫(yī)藥行業(yè)中“只要自己愿意，就能活的很好”的版本，但公司并未放棄在求增長上的思考。

2023年5月，公司豪擲4000萬美元收購新加坡Genea Biomedx(以下簡稱“BMX”)及旗下7家子公司。Genea集團屬于全球頂尖輔助生殖醫(yī)療集團，業(yè)務(wù)涵蓋輔助生殖臨床醫(yī)療、輔助生殖科技，以及醫(yī)療設(shè)備和耗材，新加坡BMX曾是Genea集團中的器械版塊子公司。

通過收購BMX，貝康醫(yī)療快速切入輔助生殖培養(yǎng)液賽道，同時填補了供應(yīng)時差培養(yǎng)箱、玻璃冷凍儀等產(chǎn)品空白，成為輔助生殖產(chǎn)業(yè)鏈上游綜合型的平臺企業(yè)。

輔助生殖市場中，高值耗材和輔助生殖藥品的絕大部分市場份額被國外品牌所占據(jù)，分別高達95%和80%。

在國內(nèi)市場，輔助生殖培養(yǎng)液被歸類為第三類醫(yī)療器械，也就是最高級別的監(jiān)管對象。因此，其整個審批流程相當漫長，通常需要1-2年的時間。如果審批過程中還需要進行臨床試驗，那么所需時間可能會延長至大約3年。

國外主導、嚴監(jiān)管、審批時間長，使得國內(nèi)公司鮮有布局這類業(yè)務(wù)，因此貝康醫(yī)療更顯稀缺，未來也將享受該領(lǐng)域國產(chǎn)替代的紅利。

目前，BMX已研發(fā)出第三代全品系輔助生殖培養(yǎng)液Gems系列，從臨床結(jié)果來看，GEMES培養(yǎng)液遠超其他生殖中心，2025年預計實現(xiàn)培養(yǎng)液全面國產(chǎn)化，落地本地化生產(chǎn)，這將降低生產(chǎn)成本，有望通過進一步降低產(chǎn)品價格提高市占率。

但收購BMX，并不僅幫助公司實現(xiàn)了產(chǎn)品多元化，還能給公司帶來資源共享協(xié)同、布局全球化的重大機遇。

根據(jù)公司規(guī)劃，公司未來將與BMX共建研發(fā)團隊，協(xié)同研發(fā)；未來通過BMX的國際渠道把貝康國內(nèi)的產(chǎn)品帶出海，帶來收入增長的同時，還能從估值上通過輔助生殖出海的邏輯得以抬升；另一方面，公司將BMX帶入中國，也將發(fā)揮資源共享協(xié)同的作用，從而提升整體的市場份額和盈利能力。

在醫(yī)療器械行業(yè)，中國制造近年來不斷出海，全球影響力也在不斷提升。國內(nèi)醫(yī)療器械龍頭邁瑞醫(yī)療更是提出要將海外業(yè)務(wù)占比提升到70%，并進入醫(yī)療器械企業(yè)全球前20的遠大目標。

廣闊天地，遠在中國之外，從體量上來講，全球市場是塊更大的蛋糕，中國的醫(yī)療器械市場規(guī)模4000多億元人民幣，而全球的醫(yī)療器械市場規(guī)模大約有4000多億美元。因此，醫(yī)療器械出海并非好高騖遠。

據(jù)悉，貝康醫(yī)療已在18個國家建立了經(jīng)銷商渠道網(wǎng)絡(luò)，公司的核心PGT業(yè)務(wù)與在歐洲、北美洲、中東、東南亞地區(qū)的拓展也取得了進展，值得一提的是，在美國和海外其他地區(qū)，PGT產(chǎn)品的銷售并不需要額外的許可證，這為貝康醫(yī)療的市場拓展提供了便利。

去年7月，公司與Genea集團簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，根據(jù)協(xié)議內(nèi)容，公司將向Genea集團旗下醫(yī)療機構(gòu)提供一系列覆蓋全生育周期的檢測試劑盒、高通量基因測序儀、男科精液檢測分析產(chǎn)品以及液氮儲存系統(tǒng)等關(guān)鍵儀器設(shè)備和耗材。據(jù)悉，公司已在澳洲成立了實驗室，這將有助于提升貝康醫(yī)療在當?shù)厥袌龅姆?wù)能力和品牌影響力，進一步推動其全球化戰(zhàn)略的實施。

貝康醫(yī)療的全球化布局與實質(zhì)性進展，充分證明其出海戰(zhàn)略的可行性與前瞻性。

打造國產(chǎn)輔助生殖大平臺，中國版Vitrolife的野望

然而，公司的抱負遠不止于此。從其戰(zhàn)略布局可以隱約看見一個自主可控的“不孕不育全生命周期國產(chǎn)器械大平臺”正初具雛形。

從公司現(xiàn)有的產(chǎn)品和管線布局來看，公司以PGT為核心，形成了五大實驗室場景、全產(chǎn)業(yè)鏈的能力，分別對應(yīng)預計17億規(guī)模的PGT檢測市場、36億的培養(yǎng)液/耗材市場、27億的冷凍男科市場，公司以全球化的輔助生殖全產(chǎn)業(yè)鏈器械服務(wù)平臺、200億市值的Vitrolife為標桿，立志覆蓋中國500家輔助生殖中心，通過下沉擴大銷售網(wǎng)絡(luò)，做大產(chǎn)業(yè)規(guī)模，成為中國版的Vitrolife；

為實現(xiàn)這一目標，打造數(shù)字基建底座，包括打造數(shù)字化AI智能胚胎培養(yǎng)箱、布局國際領(lǐng)先的男科AI精子檢測技術(shù)、開發(fā)高自動化智能液氮存儲系統(tǒng)，這些創(chuàng)新技術(shù)將助力公司輔助生殖產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展；

結(jié)語

最后，從估值角度出發(fā)，貝康醫(yī)療市值僅不到10億人民幣，而截止2023年底，公司現(xiàn)金及等價物為9.4億人民幣，充分展現(xiàn)當前港股市場已經(jīng)是非理性殺跌，隨著美國降息周期帶來流動性改善，市場對貝康醫(yī)療的價值進行修正，以更合理地反映其真實的財務(wù)狀況和未來的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

展望未來，在輔助生殖行業(yè)政策支持的東風下，如果貝康醫(yī)療能堅定不移地推進其宏偉戰(zhàn)略，并隨著各項里程碑的達成和業(yè)績的持續(xù)兌現(xiàn)，公司將迎來價值的全面重塑。